福耀玻璃:国内远超行业,海外扩张迅速

      2010年公司销售收入增速超过预期。2010年公司销售收入85亿元,增长39.9%,超出汽车行业产量增速32.4%,主要原因为:1)国内汽车玻璃 销售增速较高远超行业。根据我们测算,2010年公司汽车玻璃销售收入52.07亿元,扣除海外市场之后,增速高达48%,远超乘用车销量增速33.17%;我们认为国内市场OEM仍有空间,AM市场可开拓。
　　2)海外市场快速扩张,国际化竞争力逐步增强。北美销售收入8.38亿元,增长12.3%,而亚太收入达15.2亿元,增长66%,主要来源于海外OEM市场的扩张。
　　毛利率较09年下降但2011年有改善空间。受重油与纯碱价格上涨以及原片自给率下降(09年自给率60%,10年50%,自给率一方面吞噬部分毛利,另一方面则影响产成品率),2010年公司毛利率才率40.4%,较2009年下降1.7个百分点;2011年,福清三线可全年供货,重庆汽车浮法玻璃将能部分解决原片问题,同时未来福清生产线有望以油改气来回避油价上涨风险,虽然仍然存在原材料价格上涨的风险,但我们认为2011年毛利率下降有限甚至会好于2010年。
　　维持“强烈推荐-A”投资评级。在2011年行业预计增长15%情况下,公司销售收入预计增长21%,超过100亿元。2010、2011、2012年EPS分别为0.89、1.10、1.31元。福耀玻璃国内OEM市场将继续扩大,AM市场持续开拓;凭借自身竞争力,公司在国际市场地位将越来越重要,全球市场份额也将逐步增加,产能不足问题逐步解决,新产品投放力度增加,按照2011年EPS1.10元以15-18倍PE估值,合理股价为16.5-19.8元,继续维持“强烈推荐-A”投资评级。
　　风险提示:乘用车行业出现大幅度下降;原材料价格出现大幅度上涨。