南玻A（000012）：多晶硅平板玻璃难言乐观 给予买入

      多晶硅平板玻璃两座大山难言乐观，ITO、TCO玻璃深工长期看好。

      一、两座大山吞噬业绩，三季报低于预期

      1、南玻前三季度实现营业收入65.06亿元，同比去年增长18.76%，其中第三季度实现营业收入20.68亿元，同比减少0.28%。

      2、平板玻璃、晶硅电池难言乐观

      其中，平板玻璃占公司主营业务的37.94%，受到平板玻璃价格的大幅调整和能源、纯碱价格的大幅上涨影响，平板玻璃的盈利能力大幅减小，毛利率从去年同期的34.18%大幅下滑了13-14个百分点，仅为20%左右。

      太阳能业务占公司营业收入的32.89%，但是今年第三季度以来，由于多晶硅、光伏组件价格大幅下滑，使得公司第三季度毛利率环比下滑了15个百分点。

      二、短期继续面临考验，玻璃深加工长期乐观

      1、全国范围来看，一方面受到冷修、技改生产线投产影响，另一方面地产、汽车市场难容乐观，平板玻璃产能过剩仍然难以得到有效改善。平板玻璃的低景气度将持续到明年年中以后。

      2、长期来看，多晶硅、组件价格降价大势所趋，这也使得晶硅电池企业面临更大的压力。在光伏装机容量未能大幅提高的背景下，这种局面在半年内难以发生明显改变。

      3、玻璃深加工长期看好。在国内，超薄玻璃和TCO玻璃是国内企业尚未征服的高地，也是南玻相对于其他企业存在明显技术优势的领域。我们对公司在超薄玻璃、TCO、ITO领域的规模优势以及盈利能力长期看好。

      三、营业预测与投资评级

      考虑到平板玻璃和晶硅电池的低迷，我们下调对南玻的盈利预测。预计公司2011-2013年EPS分别为0.68、0.92、1.30元，如果考虑公司定向增发在2012年实施的话，EPS摊薄后为0.68、0.82、1.16元。目前公司股价11.98元对应于未来三年PE分别为17.62、14.61、10.32倍，相对安全，给予买入评级。

      四、风险评估

      1、晶硅、电池组件价格大幅震荡，影响公司盈利能力。

      2、平板玻璃价格持续低迷，重油和天然气价格上涨，将进一步拉低公司毛利率。

      3、公司定向增发融资推迟，可能影响到部分在建项目的投产。（广发证券[32.14 1.13%]）